文 | 樓蘭財(cái)經(jīng)
編輯 | 楊蘭
審核 | 浦電路交易員
當(dāng)?shù)貢r(shí)間2022年1月25-26日，美聯(lián)儲舉行議息會(huì)議，在維持聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間0-0.25%不變的同時(shí)，決定提前結(jié)束縮減購債（taper2）、提前退出量化寬松（QE），釋放3月加息的強(qiáng)烈信號。
美聯(lián)儲還發(fā)布了關(guān)于縮減資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模的原則，年內(nèi)提前實(shí)施縮表（QT2）也已基本確定。
這是自2021年11月3日美聯(lián)儲公布新一輪縮減購債（taper2）計(jì)劃、2021年12月15日決定加快縮減購債（taper2）步伐以來，美聯(lián)儲再次釋放政策節(jié)奏加快的信號，新一輪貨幣政策正�；∕onetary policy normalization2）明顯提速。
這與2014年結(jié)束第一輪縮減購債（taper1）之后緩慢轉(zhuǎn)向?qū)嵤┑谝惠喺哒；∕onetary policy normalization1）形成鮮明對比。
本文結(jié)合美國經(jīng)濟(jì)形勢、就業(yè)、通脹表現(xiàn)和全球金融市場動(dòng)態(tài)，對美聯(lián)儲從退出寬松轉(zhuǎn)向緊縮，從兩輪縮減購債（taper）到開啟貨幣政策正常化的步驟和節(jié)奏進(jìn)行全面深入分析。
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美聯(lián)儲貨幣政策正�；闹饕襟E與內(nèi)容
對美聯(lián)儲而言，貨幣政策正常化是指退出、結(jié)束極其寬松的貨幣政策。2007年次貸危機(jī)、2008年金融危機(jī)相繼爆發(fā)，美國經(jīng)濟(jì)陷入大蕭條之后最嚴(yán)重的衰退。為刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，美聯(lián)儲將聯(lián)邦基金利率下調(diào)至接近零的歷史低位，并首次實(shí)施量化寬松（QE），通過三輪大規(guī)模資產(chǎn)購買（LSAPs）和一輪扭曲操作（OT），向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)注入大量流動(dòng)性，壓低長期利率，配合財(cái)政計(jì)劃，刺激經(jīng)濟(jì)。
2020年受COVID-19疫情沖擊，美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)短期嚴(yán)重衰退，美聯(lián)儲通過兩次緊急降息，再次將聯(lián)邦基金利率下調(diào)至接近零的歷史低位（0-0.25%目標(biāo)區(qū)間），實(shí)施全面量化寬松（QEE），以穩(wěn)定金融市場，恢復(fù)經(jīng)濟(jì)。
來源：對沖研投 bestanalyst.cn/樓蘭財(cái)經(jīng)Kroraina Finance
超級寬松的政策對經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇發(fā)揮了重要作用。隨著經(jīng)濟(jì)形勢好轉(zhuǎn)，就業(yè)增長，通脹回升，美聯(lián)儲開始考慮退出寬松政策，使貨幣政策逐步回歸常態(tài)。這一過程可分為兩個(gè)階段，首先是退出資產(chǎn)購買，即縮減購債（taper）；然后是開啟貨幣政策正常化（Monetary policy normalization）過程。縮減購債（taper）是從實(shí)施寬松到政策正�；倪^渡，關(guān)于美聯(lián)儲前后兩輪縮減購債（taper）的實(shí)施及其影響，我們已經(jīng)通過多篇報(bào)告進(jìn)行深入分析，此處從略。
2014年1月-10月，美聯(lián)儲實(shí)施第一輪縮減購債（taper1）。期間，美聯(lián)儲于2014年9月公布了貨幣政策正�；脑瓌t與計(jì)劃，即貨幣政策逐步回歸金融危機(jī)以前的實(shí)施狀態(tài)。第一輪貨幣政策正常化（Monetary policy normalization1）過程依次包括以下三個(gè)步驟：
1、加息
美聯(lián)儲于2015年12月宣布金融危機(jī)以來的首次加息，將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間從【0%，0.25%】上調(diào)至【0.25，0.5%】。之后，美聯(lián)儲分別于2016年12月，2017年3月、6月和12月，2018年3月、6月、9月和12月實(shí)施加息。本輪加息周期共包括9次上調(diào)聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間，加息結(jié)束時(shí)聯(lián)邦基金目標(biāo)區(qū)間為【2.25%，2.5%】。
2、結(jié)束再投資
再投資是指美聯(lián)儲完成縮減購債（taper）計(jì)劃、結(jié)束資產(chǎn)凈購買（LSAP）、退出量化寬松（QE）之后，將持有證券到期贖回的本金進(jìn)行再投資的操作。再投資過程中美聯(lián)儲的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模大體保持不變。結(jié)束再投資，美聯(lián)儲將轉(zhuǎn)向縮表（QT）階段。
3、縮表
縮表（QT）是指美聯(lián)儲減持證券，縮減資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模。縮表（QT）分為主動(dòng)和被動(dòng)兩種方式，主動(dòng)縮表是指美聯(lián)儲主動(dòng)賣出持有的美債和機(jī)構(gòu)抵押貸款支持證券（MBS）等資產(chǎn)，被動(dòng)縮表是指持有的證券到期后不進(jìn)行再投資。
2017年10月-2019年8月期間，美聯(lián)儲實(shí)施了首輪大規(guī)�？s表（QT1），資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模從實(shí)施縮表之初的44,604.22億美元縮減至2019年8月末結(jié)束縮減時(shí)的37,599.46億美元，共縮減約7,004.76億美元，實(shí)施過程以被動(dòng)方式為主。美聯(lián)儲最初預(yù)計(jì)首輪縮表（QT1）需要7年左右時(shí)間，實(shí)際實(shí)施時(shí)間不足2年，美聯(lián)儲即轉(zhuǎn)向預(yù)防性降息。
來源：對沖研投 bestanalyst.cn/樓蘭財(cái)經(jīng)Kroraina Finance
被動(dòng)縮表方式下，美債到期的時(shí)間、數(shù)量是可以預(yù)測的，易為市場所查知，對市場的沖擊相對較��；機(jī)構(gòu)抵押貸款支持證券（MBS）到期情況受抵押貸款利率、貸款違約等因素影響，存在不確定性。
我們認(rèn)為，美聯(lián)儲新一輪貨幣政策正�；∕onetary policy normalization2）仍會(huì)按照加息、結(jié)束再投資、縮表的次序?qū)嵤?jié)奏會(huì)顯著快于第一輪貨幣政策正�；∕onetary policy normalization1）。我們預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲將在2022年3月會(huì)議上宣布首次加息，并可能從2022年7月開始實(shí)施新一輪縮表（QT2）。
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第一輪縮減購債之后美聯(lián)儲推遲加息
相對于釋放新一輪貨幣政策正常化（Monetary policy normalization2）明顯提速的信號，美聯(lián)儲在2014年第一輪縮減購債（Taper1）之后推遲加息、緩慢開啟第一輪貨幣政策正�；∕onetary policy normalization1），二者形成鮮明對照。
2014年1月-10月，美聯(lián)儲實(shí)施第一輪縮減購債（taper1），結(jié)束金融危機(jī)之后推出的大規(guī)模資產(chǎn)購買（LSAPs）政策，退出量化寬松（QE）。但是，受通脹疲軟、勞動(dòng)力市場恢復(fù)和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢等因素影響，美聯(lián)儲推遲至2015年12月才宣布金融危機(jī)之后的首次加息，直到2017年10月才開始實(shí)施第一輪縮表（QT1）。造成美聯(lián)儲第一輪貨幣政策正�；∕onetary policy normalization1）節(jié)奏緩慢的主要原因介紹如下：
1、國際油價(jià)暴跌打擊美國通脹
2014年6月-2015年初，2015年6月-2016年初，國際油價(jià)接連出現(xiàn)兩輪暴跌，跌幅均超過50%，極大緩和了全球主要經(jīng)濟(jì)體的價(jià)格漲幅，美國、中國、歐元區(qū)和日本等全球主要經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)程度不一的通縮現(xiàn)象。
來源：文華財(cái)經(jīng)
受國際油價(jià)暴跌沖擊，美國、中國、歐元區(qū)和日本等全球主要經(jīng)濟(jì)體的生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)（PPI）由正轉(zhuǎn)負(fù)，其中美國PPI在2015年1月-2016年5月陷入溫和通縮，同比漲幅位于【-1.6%，0%】區(qū)間，但嚴(yán)重程度不及中國、歐元區(qū)和日本。
來源：中國國家統(tǒng)計(jì)局、investing.com，整理：對沖研投 bestanalyst.cn/樓蘭財(cái)經(jīng)Kroraina Finance
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